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自4月8日欣龍控股(000955.SZ)宣布停牌籌劃重大資產重組至今仍未復牌，其“大健康、大醫療”之路走得并不順暢。

　　6月8日，欣龍控股申請繼續停牌并披露稱預計收購廣西柳州百草堂藥業有限公司(下稱“百草堂”)100%股權。然而，7月1日，欣龍控股再次發布公告稱始終未能就交易方案核心條款與交易對方達成共識，故決定終止收購百草堂，7月2日宣布新標的換為山西華衛藥業有限公司(下稱“華衛藥業”)和安徽德昌藥業股份有限公司(下稱“德昌藥業”)。

　　欣龍控股表示，本次交易是其“大健康、大醫療”發展戰略的重要布局，上市公司看好兩家標的的行業優勢和競爭力，相信標的公司能夠提升欣龍控股的盈利水平。

　　然而，《證券市場周刊》記者發現，欣龍控股此次交易標的不僅估值增長過快，而且華衛藥業失去往年第一大客戶后利潤暴跌。此外，兩家標的同屬國家管理越來越嚴格的中藥行業，特別是華衛藥業主營產品紅花注射液的安全性一直受到較大爭議，發展前景似乎并非一片光明。

　　估值從8000萬元到6億元

　　7月7日，欣龍控股發布定增預案，擬以發行股份及支付現金的方式購買王江泉、范冰合計持有的華衛藥業100%股權，以及葛德州、孫偉合計持有的德昌藥業70%股權；同時擬向海南永昌和、藍星金石及國傲遠輝等3名特定投資者非公開發行股份募集配套資金不超過7.58億元。

　　根據預案，以2016年5月31日為審計、評估基準日，標的公司華衛藥業100%股權預估值為6.08億元，較其凈資產增值4.69億元，增值率達到337.67%；德昌藥業70%的股權預估值為2.37億元，其凈資產70%的份額為9294.09萬元，預估增值率為159.38%。

　　欣龍控股承認這兩項標的資產的預估增值幅度都較高，但《證券市場周刊》記者發現，華衛藥業的估值漲幅不僅高還很迅速。

　　預案顯示，2016年1月，由于經營理念的不同，紅日藥業與華衛藥業終止銷售業務合作，因此，紅日藥業和自然人股東王波、梁曉敏分別將其所持華衛藥業的股權以原價轉讓給王江泉，從而退出華衛藥業。

　　根據雙方簽訂的《股權轉讓協議》，約定王江泉分別以742萬元、329萬元和165.20萬元受讓王波所持華衛藥業9%的股權、梁曉敏所持4%的股權，以及紅日藥業所持2%的股權。

　　計算可得，截至2016年1月，華衛藥業100%總股權價值為8225萬元左右。按照這個數字，華衛藥業在過去短短6個月間增值了5.26億元至6.08億元，增值率高達639.51%。

　　大客戶流失業績變臉

　　對標的估值暴增代表著上市公司非?？春闷溆芰瞳@利前景，隨之而來的就是交易公告中華麗的利潤承諾。

　　原股東在預案中承諾，華衛藥業2016-2019年經審計的扣非后歸屬于母公司股東的凈利潤分別不低于2800萬元、5500萬元、8000萬元和1億元，德昌藥業2016-2018年經審計的扣非后的凈利潤分別不低于3520萬元、3950萬元和4420萬元。

　　華衛藥業是否能夠不辜負欣龍控股，完美地完成業績對賭呢？《證券市場周刊》記者發現，從華衛藥業的近年利潤和銷售收入來看，答案多少令人有些擔憂。

　　預案披露，2014年和2015年，華衛藥業的營業收入分別為8030.11萬元、8728.70萬元，凈利潤分別為1500.16萬元和2450.91萬元。

　　然而，2016年這些數據都出現了急劇惡化。根據預案，2016年1-5月，華衛藥業的營業收入僅為1137.92萬元，僅為2015年的13%；營業利潤甚至出現了負值，為-7.71萬元，凈利潤則為-338.81萬元。

　　2014年、2015年和2016年1-5月份，華衛藥業的毛利率分別是24.53%、32.89%和-0.68%，與同行業上市公司相比并不出色。

　　華潤三九(000999.SZ)2014年和2015年的毛利率分別為61.35%、61.18%，而亞寶藥業(600351.SH)也達到了52.54%和52.57%。2016年一季度，華潤三九和亞寶藥業的毛利率也分別達到了61.84%和51.89%。

　　是什么造成華衛藥業的業績變臉，與同行業上市公司有著天差地別的境遇呢？《證券市場周刊》記者發現丟失第一大客戶是一大原因。

　　預案顯示，華衛藥業的產品銷售比較依賴大客戶的“支持”。

　　2014年和2015年，其對前五大客戶的銷售收入占主營業務收入的比例分別為70.14%、65.12%。值得注意的是，僅第一大客戶天津紅日康仁堂銷售有限公司(下稱“紅日康仁堂”)為其貢獻的收入就分別達到4409.92萬元和3333.31萬元，分別占主營業務收入的54.92%和38.19%。

　　如上文提到的，在2016年1月退出華衛藥業之前，紅日藥業早在2014年4月就出資118萬元對華衛藥業進行了增資，并與其達成了戰略合作，負責華衛藥業的整體銷售工作。這樣看來，作為紅日藥業的下屬子公司，紅日康仁堂成為華衛藥業近兩年的第一大客戶似乎就不難理解了。

　　但是合久必分，到了2015年12月，由于經營理念的不同，紅日藥業與華衛藥業終止銷售業務合作。2016年1月完成股權轉讓后，紅日藥業不再是華衛藥業的股東，而紅日康仁堂也似乎順理成章地不再是華衛藥業的大客戶。

　　2016年1-5月，華衛藥業的第一大客戶已經變成安徽省振亞藥業有限公司，銷售收入占主營業務收入的比例僅為8.89%。

　　沒有了紅日藥業這個“大靠山”，華衛藥業像是亂了陣腳，銷售額和凈利潤直線下降也在意料之內。只是這樣慘淡的局面如何能支撐起此次交易中輝煌的業績承諾，實在令人懷疑。

　　產品單一且安全性受質疑

　　華衛藥業還存在產品過于集中和單一的問題，其主要從事心腦血管類中成藥紅花注射液、紅花口服液等產品的研發、生產和銷售，主要產品包括紅花注射液和紅花口服液等四種口服液。

　　其中，紅花注射液是華衛藥業的主導產品，是該公司的主要收入渠道。2014年和2015年，華衛藥業的紅花注射液銷售收入分別為7743.32萬元和8314.62萬元，分別占當期營業收入的96.43%和95.26%。就算2016年1-5月華衛藥業痛失大客戶遭遇收入直降，紅花注射液也為其貢獻了90.30%的營業收入，銷售收入達1027.57萬元。

　　欣龍控股表示可以通過豐富產品類型來分散產品單一的風險，但也確實承認華衛藥業存在主要產品集中的風險。不過，事實上欣龍控股目前并沒有提出如何改變這種現狀，而且本次交易中募集的配套資金還將繼續投入紅花注射液項目。

　　《證券市場周刊》記者發現，除去少部分的營銷網絡建設項目，交易后關于華衛藥業的募集資金項目包括三個，分別是新建注射液/口服液生產線及其配套項目、紅花注射液大品種改造升級項目和紅花種植基地建設項目，所需的資金總額為2.97億元，占到募集資金總額的39%。

　　然而，紅花注射液的安全性一直以來都飽受爭議，發展前景并不如欣龍控股在預案中表達的那般明朗。

　　早在2012年，國家食品藥品監督管理局就發布了第52期《藥品不良反應信息通報》，提示和警告紅花注射液引起不良反應的情況。

　　隨之，康恩貝(600572.SH)和華潤三九等知名企業紛紛受到質疑。但是，這些企業也快速地“撇清關系”，有的表示，紅花注射液不是公司的主營業務，對公司整體銷售影響很??；有的則表示，紅花注射液產品在其公司早已停產。

　　此后，媒體對于紅花注射液鮮有報道，國家藥監局對于紅花注射液的監管卻愈加嚴格，包括發布修訂紅花注射液說明書的通知，建議企業完善說明并增加藥品不良反應的警示描述。

　　據《證券市場周刊》記者了解，包括紅花注射液在內的中藥注射劑較一般普通藥物的利潤空間大得多，因此容易造成醫藥企業依賴中藥注射劑，想必這也是華衛藥業主營業務單一的一個重要因素。

　　但是，國家對于中藥注射劑的管控日益嚴格已成定局，頻發的產品不良反應也是不爭的事實。那么像華衛藥業一樣以單一中藥注射劑為主營業務的公司如果不轉型，市場的沖擊想必是可以預見的。

　　在這種狀況下，欣龍控股依舊給出高溢價收購華衛藥業，實在令人替它捏一把汗。

　　對于以上種種疑問，《證券市場周刊》記者嘗試通過電話和郵件等方式對欣龍控股進行采訪，但截至發稿均未得到回復。