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繼6月2日出臺政策限制貿易商參與拋儲政策之后，5日中國棉花協會發布行業預警聲明：“中國棉花協會經過調查并與有關部門溝通，目前我國有充足儲備庫存保障輪出需求，還可以通過增發進口棉配額等其他措施增加市場供應，供給數量不存在短缺問題。”鄭棉開始高位回落，資金大幅撤離，主力在過去三日回調超過1000點，對于政策給市場帶來的降溫，我們認為，當前“供需+資本+政策”三軌道同時作用于市場，漲速過快的市場提前透支了“慢牛”行情，產業利多跟不上資金拉升節奏，不利于下游企業的發展，政策出臺鄭棉出現快速調整，但總體鄭棉“慢牛”的大格局不變。

一、預期邏輯將從高品質棉結構缺口出發過渡至數量缺口

2018年儲備棉輪出延長一個月的結果是國儲庫存越來越低，18年8月底國儲棉庫容預計在300萬噸上下，國儲威懾力明顯下降。

1.國儲新疆棉數量急劇減少：截至6月6日，17/18年儲備棉輪出掛牌量共183萬噸，累計成交119萬噸，其中新疆棉成交72萬噸，地產棉成交47萬噸，累計成交率65.05%。假定后期國儲新疆棉日掛牌率40%(1.2萬噸左右),100%成交，那么18年8月底國儲新疆棉存量將只在130萬噸上下。

2.兩次受災地區放寬收儲質量等級：若考慮12年收儲來自受災地區山東濱州、東營，河北滄州、衡水，天津靜海五地區(收儲質量標準放寬到5級)和14年收儲的來自受災地區湖北、湖南、江西三省(臨時收儲顏色級標準降到淡點污棉三級及以上，長度級標準降到26mm及以上，其它指標的要求不變)的棉花，兩次因受災放寬收儲質量的棉花收入量在100多萬噸，這部分地產棉質量顯然更低。

前期隨著鄭棉期貨的大幅上漲，倉單持續增加，大量高品質棉被套保鎖定，截至6月6日，期貨市場上倉單+有效預報折合棉花43萬噸，其中倉單中顏色級+長度在3128等級及以上倉單折棉花30萬噸，占比88%，這部分高等級棉花若想對市場形成有效供應，預計基差應該進一步走強。

二、未來將在國際市場爭奪有限的棉花資源

未來無論是臨儲外棉或是對涉棉企業增發進口配額，都意味著國內供給的增加和國外供給的減少，由此國內外價格演化路徑將分為兩個階段，第一階段：外棉漲價，內棉走弱，內外棉價差縮小；第二階段：外棉漲價，推動內棉價格上漲，內外棉價差恢復。

2018年6-9月：假如2018年6-9月中國臨儲外棉或是對涉棉企業增發進口配額，從供給上看，2018年6-9月份國際市場可供可選擇的高品質棉花主要是澳棉、西非棉和印度棉，前兩者已所剩不多，尤其是澳棉，需求活躍；利潤上來看，當前美棉滑準稅進口利潤空間有限，3128B-美棉滑準稅港口提貨價(E MOT)在352一線，雖然印度當前滑準稅進口利潤空間尚可，但近期隨ICE、隨出口和內需持續增長報價也有所上漲，且印度17/18年度庫存消費比進一步減少，已至近幾年低位，隨著其新棉上市進入尾期報價還有繼續上漲可能。

18/19年度：各機構對印度18/19年棉花播種面積紛紛呈悲觀態度：根據印度棉花協會CAI3月預測，18/19年度印度棉花播種面積預計下降12%至1080萬公頃；5月USDA新作首份預估18/19年度印度種植面積調減4.07%至1180萬公頃。理由主要是北部運河水少、馬哈拉施特拉邦和特蘭卡納地區蟲害等原因影響導致棉農受益降低，印度紡織工業和貿易機構近期繼續評估棉花種植園遭受粉紅色棉鈴蟲襲擊的影響，預計該馬哈拉施特拉邦蟲害面積將達到10%。目前印度西南季風推進正常，對于印度中部和南部來說，將近70%的棉花面積完全依靠降水提供水源，6月即將進入棉花的適播期。需要密切關注天氣的變化。

另外棉花主產國美國得州地區西部高溫持續，干旱情況依然不可忽視，首份作物評級大比例落后與去年，需要引起我們重視；澳大利亞、巴基斯坦依然缺水，其中信德種植的速度仍遠低于去年同期，隨著最近的熱潮繼續，種植者擔心棉花因為強烈的熱量和缺水導致棉花受災。所以未來不管是臨儲外棉還是對涉棉企業增發進口配額都是在國際市場爭奪有限的棉花資源，都將刺激外棉期現貨價格上行，內外價格聯動性進一步加強。

總的來說，政策公告保障18年9月前的供應，短期壓力明顯，但基于18/19國儲棉庫存質量結構趨差，庫容接近安全庫容，預期18/19年度全球供需趨緊，我們對未來謹慎樂觀，預計鄭棉將呈現慢牛格局，易漲難跌，回調一旦企穩就是上車機會，中長期邏輯積極，可趁回調布局遠月905合約。