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一、上半年人民幣同比貶值帶動(dòng)盈利增長

自2015 年8 月匯改以來，人民幣對(duì)美元總體呈持續(xù)貶值趨勢，至2017 年上半年美元中間價(jià)最高升至6.9526，相較匯改啟動(dòng)前上升超過11%；盡管今年6 月以來，人民幣曾有階段小幅升值，但相比去年同期來看，上半年依然有4%-5%的貶值幅度。此外，人民幣對(duì)主要出口國家與地區(qū)的貨幣（包括歐元、日元、韓元等）匯率也均有不同程度的下跌，至6 月5 日，歐元中間價(jià)報(bào)7.6629，較年初上漲接近5%；日元中間價(jià)報(bào)6.1522，較年初上漲超過3%。上半年人民幣兌外幣匯率的貶值對(duì)紡織制造出口企業(yè)形成利好：在出口產(chǎn)品外幣標(biāo)價(jià)不變（主要以美元計(jì)價(jià)）的情況下，出口企業(yè)匯兌收益的增加將提升人民幣核算收入，另一方面，由于16 年人民幣對(duì)美元呈現(xiàn)單邊下跌趨勢，許多出口制造企業(yè)逐步減少套保與美元負(fù)債，也加大了未來企業(yè)盈利對(duì)匯率的彈性。人民幣匯率的同比貶值基數(shù)效應(yīng)有望對(duì)上半年紡織制造出口企業(yè)盈利增長帶來明顯的提升。

2015 年8 月11 日以來美元、日元和歐元中間價(jià)

資料來源：公開資料整理

2015 年8 月11 日以來港幣和韓元中間價(jià)

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人民幣匯率趨穩(wěn)+基數(shù)效應(yīng)，下半年出口制造企業(yè)受益匯率程度將減弱。在國內(nèi)金融去杠桿和貨幣政策收緊的大背景下，無風(fēng)險(xiǎn)利率提升，疊加外匯管制趨嚴(yán)，人民幣匯率進(jìn)一步大幅貶值的預(yù)期下降；另一方面16 年下半年人民幣貶值幅度達(dá)到4.8%，環(huán)比16 年上半年貶值加速明顯，考慮到基數(shù)效應(yīng)的減弱，在17 年下半年人民幣匯率波動(dòng)不大的假設(shè)下，預(yù)計(jì)紡織制造出口企業(yè)受益于匯率的業(yè)績彈性也將下降。

二、內(nèi)外棉價(jià)差縮窄，中長期國內(nèi)棉價(jià)重心有望上移

16 年起國內(nèi)外棉價(jià)同步見底回升，從16 年初至今內(nèi)棉整體價(jià)格上漲超過24%，17 年以來內(nèi)棉價(jià)格上漲接近2%；外棉自16 年以來上漲超過22%，17 年初至今上漲接近8%，疊加人民幣對(duì)美元匯率因素，兩者帶動(dòng)今年內(nèi)外棉價(jià)差繼續(xù)收窄，對(duì)國內(nèi)紡織制造出口企業(yè)人民幣核算的收入與毛利率的提升起到了一定正面帶動(dòng)效應(yīng)。

2017 年以來棉花現(xiàn)貨價(jià)差繼續(xù)縮窄

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從棉花需求來看，USDA 統(tǒng)計(jì)2015-2016 年度中國棉花消費(fèi)量為740.3 萬噸，考慮到紡織企業(yè)補(bǔ)庫存需求以及國儲(chǔ)繼續(xù)輪出低價(jià)儲(chǔ)備棉，2016-2017 年度預(yù)計(jì)棉花消費(fèi)量達(dá)到772.9 萬噸。在棉花種植意向沒有明顯改善的情況下，國內(nèi)棉花總體產(chǎn)不足需，仍需儲(chǔ)備棉補(bǔ)缺，我們預(yù)計(jì)2016-2017年度國內(nèi)棉花市場供需基本平衡。今年3 月以來儲(chǔ)備棉累計(jì)輪出175.18 萬噸，成交124.18 萬噸，成交比例70.89%，成交價(jià)格由首周14790 元/噸的均價(jià)上升至近期的15356 元/噸，整體成交價(jià)格呈波動(dòng)上升趨勢。

儲(chǔ)備棉供應(yīng)節(jié)奏的轉(zhuǎn)換（影響產(chǎn)業(yè)鏈庫存增減）將是影響棉價(jià)波動(dòng)的主要因素，考慮到拋儲(chǔ)不打壓市場和防止棉價(jià)過快上漲的基本原則，中期隨著國內(nèi)棉花庫存的逐年下降（2014 年以來中國棉花庫存自高點(diǎn)累計(jì)下降超過28%），在需求相對(duì)平穩(wěn)（年消費(fèi)保持在750 萬噸左右）以及國內(nèi)棉花總產(chǎn)量繼續(xù)減少的情況下，我們預(yù)計(jì)國內(nèi)棉價(jià)有望呈現(xiàn)重心逐步上移的趨勢，內(nèi)外棉價(jià)差的收窄與棉價(jià)的穩(wěn)步抬升有利于紡織制造企業(yè)盈利的改善。

17 年3 月以來儲(chǔ)備棉輪出量價(jià)情況

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2006-2016 年全球與中國棉花庫存

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2004-2016 年國內(nèi)棉花產(chǎn)量與種植面積

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從棉紡產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)來看，16 年以來國內(nèi)外長絨棉價(jià)格出現(xiàn)了明顯的分化，16 年全年美國長絨棉價(jià)上漲13%，國內(nèi)長絨棉價(jià)下跌超過9%，17 年國內(nèi)長絨棉價(jià)格基本與16 年末持平，美國長絨棉價(jià)格仍有小幅上升，這對(duì)銷售在外、采購在內(nèi)的以長絨棉為主要原材料的棉紡企業(yè)毛利率的提升形成一定利好。另一方面，棉紗作為中游產(chǎn)品，16 年由于下游需求的疲弱，整體價(jià)格漲幅不及棉價(jià)上漲，17 年年初部分產(chǎn)品在下游需求有所好轉(zhuǎn)的情況下開始小幅提價(jià)，這將帶動(dòng)今年部分棉紗企業(yè)毛利率與凈利潤同比的恢復(fù)。

2016 年3 月以來內(nèi)外長絨棉價(jià)格明顯分化

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2016 年3 月以來棉紗提價(jià)速度不及棉價(jià)漲幅

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三、出口弱復(fù)蘇，國內(nèi)消費(fèi)升級(jí)離不開優(yōu)質(zhì)制造龍頭企業(yè)

17 年以來國內(nèi)紡織服裝行業(yè)出口需求開始回暖，1-5 月我國紡織品服裝累計(jì)出口額999 億美元，同比增長2.12%（按人民幣計(jì)同比增長8.5%），其中，紡織品出口434.85 億美元，同比增長2.35%（按人民幣計(jì)同比增長8.6%），服裝及其附件出口563.95 億美元，同比增長1.94%（按人民幣計(jì)同比增長8.3%）。5 月單月全國紡織品服裝出口額234 億美元，較上月環(huán)比增長8.30%，單月出口額為僅次于1 月份的今年次高水平，延續(xù)正增長的趨勢。此外，17 年1-5 月我國鞋類產(chǎn)品累計(jì)出口193.47 億美元，同比增長7.5%（按人民幣計(jì)同比增長14.2%），數(shù)量同比增長10%。在經(jīng)歷了2015-2016 年連續(xù)兩年出口下滑之后，17 年開始我國紡織服裝行業(yè)出口有所起色，整體現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢。

2012 年至今我國各月紡織品服裝出口值增速情況（%，以人民幣計(jì)）

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對(duì)外：歐美經(jīng)濟(jì)溫和增長，帶動(dòng)海外消費(fèi)需求持續(xù)復(fù)蘇。從紡織品服裝出口最大的市場來看：美國經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)增長，17 年5 月美國失業(yè)率為4.3%，創(chuàng)下16 年來新低，16 年底至今人均可支配收入水平穩(wěn)步上升，消費(fèi)者信心指數(shù)隨之回升；歐洲方面，歐盟28 國消費(fèi)者信心指數(shù)由16 年8 月的-7.8 上升至17 年3 月的-4.3，17 年3 月歐盟失業(yè)率為7.9%，是自2009 年1 月以來的最低水平。隨著美國貿(mào)易保護(hù)政策擔(dān)憂的減弱以及歐洲經(jīng)濟(jì)緩慢但持續(xù)的恢復(fù)，外部環(huán)境的改善將有利于國內(nèi)紡織品服裝出口銷售保持回暖態(tài)勢，當(dāng)然隨著產(chǎn)業(yè)向低成本的東南亞地區(qū)轉(zhuǎn)移的延續(xù)，我們預(yù)計(jì)中低端產(chǎn)品出口仍將面臨很大的競爭壓力，但國內(nèi)保留的具備競爭力的中高端產(chǎn)品出口將更受益于海外需求的溫和復(fù)蘇。

2015 年以來美國人均可支配收入情況

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15 年以來美國消費(fèi)者信心指數(shù)

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15 年以來美國及歐盟失業(yè)率情況

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15 年以來歐盟28 國消費(fèi)者信心指數(shù)

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對(duì)內(nèi)：國內(nèi)消費(fèi)升級(jí)離不開優(yōu)質(zhì)制造龍頭。隨著消費(fèi)升級(jí)趨勢從一二線城市向三四線城市延伸，從休閑服、童裝，運(yùn)動(dòng)服飾，到許多平時(shí)并不起眼的品類（小家紡、配飾等），都在不知不覺中經(jīng)歷消費(fèi)觀念與偏好的轉(zhuǎn)變。在消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品性價(jià)比、品質(zhì)、體驗(yàn)等要求日益提升的背景下，無論是謀求變革的傳統(tǒng)品牌，還是依靠流量紅利快速成長的新興品牌與渠道商（包括垂直或平臺(tái)類電商），對(duì)國內(nèi)優(yōu)質(zhì)稀缺的紡織制造資源的重視程度不斷增加，而經(jīng)過多年出口市場的洗禮與國內(nèi)競爭的優(yōu)勝劣汰，A 股不少出口制造龍頭公司無論在規(guī)模、產(chǎn)品品質(zhì)與經(jīng)營管理上本身就已經(jīng)具備明顯的全球競爭優(yōu)勢，隨著越來越多下游品牌與零售商對(duì)上游供應(yīng)鏈廠家的重視與回歸，這部分優(yōu)質(zhì)制造龍頭有機(jī)會(huì)通過國內(nèi)市場的開拓獲得更高的市場份額與成長空間。

部分服飾品牌本土供應(yīng)商

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