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——鄭商所2016“點基地”企業(yè)巡禮一

國內(nèi)棉紡織企業(yè)運用棉花期貨的案例不在少數(shù)，浙江省紡織品進出口集團就是其中的一家企業(yè)。

浙江省紡織品進出口集團有限公司隸屬于浙江省國際貿(mào)易集團有限公司，是我國紡織品服裝進出口行業(yè)主要的公司之一。該公司從1980年開始經(jīng)營紡織品進出口業(yè)務(wù)，現(xiàn)有17家子公司和2家大型倉庫。公司以紡織品服裝出口為主業(yè)，主要經(jīng)營面料、服裝和家紡產(chǎn)品，兼營機電、輕工、工藝、化工等產(chǎn)品的出口和大宗商品進口、國際知名品牌代理、出口貨物運輸代理、對外投資等業(yè)務(wù)。2014年公司年經(jīng)營規(guī)模40億元。

從2014年開始，該集團進行棉花期貨套期保值業(yè)務(wù)的籌備，從制度建設(shè)入手，將風(fēng)險控制放在首位，憑借浙紡集團扎實的現(xiàn)貨基礎(chǔ)和穩(wěn)健的工作作風(fēng)，踏踏實實地把鄭棉期貨當成一個活躍的購銷市場和風(fēng)險對沖的場所。

浙紡集團充分利用產(chǎn)業(yè)鏈上下游間各品種的相互關(guān)聯(lián)性和相對價差波動，一方面，實現(xiàn)利用與現(xiàn)貨相關(guān)聯(lián)的期貨進行套期保值，另一方面，又捕捉到關(guān)聯(lián)的期、現(xiàn)貨之間的價差波動的機會，邏輯推導(dǎo)嚴密，過程執(zhí)行規(guī)范，為今后持續(xù)地開展期現(xiàn)結(jié)合奠定良好的開端，也為企業(yè)現(xiàn)貨業(yè)務(wù)規(guī)模的拓展積累了寶貴的經(jīng)驗。該公司進行期貨操作的輔導(dǎo)公司為大地期貨有限公司。

“談棉論道”棉花會引合作契機

從2012年開始，在鄭商所農(nóng)產(chǎn)品部的支持下，大地期貨有限公司每年在杭州舉辦“談棉論道”的棉花產(chǎn)業(yè)高端交流會。2014年的“談棉論道”會議，邀請浙紡集團負責(zé)棉紗進口業(yè)務(wù)的貿(mào)易一部負責(zé)人陳加祥經(jīng)理參加了會議討論，經(jīng)會議熟悉以后，大地期貨和浙紡集團開始建立定期的交流機制，并且邀請經(jīng)驗豐富的陳經(jīng)理加入由大地期貨牽頭的棉花紡織產(chǎn)業(yè)投資機構(gòu)的不定期聚會討論。陳經(jīng)理是做了20年棉花和棉紗生意的老棉花，在前一個單位時已經(jīng)積累了豐富的棉花期現(xiàn)貨操作經(jīng)驗，參與了幾次沙龍討論后，基于大家對2014年后期棉花的一致不樂觀的預(yù)期，陳經(jīng)理考慮到必須將浙紡集團棉紗進口的存貨和在途貨物的跌價風(fēng)險進行套保，于是開始向浙紡集團經(jīng)營班子報告，申請開展期貨套期保值業(yè)務(wù)。通過反復(fù)溝通，浙紡集團領(lǐng)導(dǎo)班子經(jīng)研究決定，初步同意由陳經(jīng)理負責(zé)的貿(mào)易一部先進行試點開展期貨套期保值業(yè)務(wù)。

深入調(diào)研，量身定制度

2014年8月，大地期貨有限公司開始與浙紡集團進行期貨套期保值業(yè)務(wù)專項對接，大地期貨由研究總監(jiān)周文科牽頭，協(xié)調(diào)運作中心、財務(wù)部組成一個項目小組，有針對性地開始協(xié)助浙紡集團進行套期保值業(yè)務(wù)的制度建設(shè)。大地期貨項目組通過對浙紡集團董事長、總裁、業(yè)務(wù)分管副總裁、管理部、財務(wù)部、貿(mào)易部等各級人員的拜訪調(diào)研。根據(jù)企業(yè)調(diào)研得到的信息，8月底完成了《浙江省紡織品進出口集團有限公司套期保值業(yè)務(wù)管理制度》初稿，內(nèi)容包含了套保準則、運營模式、組織結(jié)構(gòu)，崗位權(quán)限、運營流程、結(jié)算、風(fēng)控處理、信息收集、檔案整理、期現(xiàn)對應(yīng)標的物等，浙紡集團由朱副總裁牽頭召集貿(mào)易部、管理部、財務(wù)部、辦公室等進行討論，對《管理制度》進行優(yōu)化，9月中旬，大地期貨項目組完成了《浙江省紡織品進出口集團套期保值業(yè)務(wù)管理制度》修改稿，經(jīng)浙紡集團評審后，同時向上級浙江省國際貿(mào)易集團進行開展套期保值業(yè)務(wù)申報審批。11月，浙紡集團董事長親自召集管理班子、各相關(guān)部門負責(zé)人、具體業(yè)務(wù)執(zhí)行人，邀請大地期貨浙紡項目組對浙紡團隊進行期貨基礎(chǔ)知識、期貨功能、套保相關(guān)業(yè)務(wù)流程、崗位權(quán)限、風(fēng)控、套保策略涉及、方案執(zhí)行、效果評估、財務(wù)處理等知識逐一進行培訓(xùn)，培訓(xùn)會上，浙紡集團各級人員提出很多實際操作的可能會遇到的難點和應(yīng)對措施，大地期貨項目組一一進行了解答，大地期貨財務(wù)部、運作中心和浙紡集團對口部門建立聯(lián)系，持續(xù)地為浙紡集團提供套期保值業(yè)務(wù)進行專業(yè)指導(dǎo)。12月，浙紡集團正式開始規(guī)范運行棉花期貨套期保值業(yè)務(wù)。

穩(wěn)健策略，規(guī)范執(zhí)行

（一）棉紗和棉花期貨的價差關(guān)系分析

2011/12年度~2013/14年度，國家實行棉花收儲，尤其是2013/14年度，90%以上的國內(nèi)棉花上交國儲，造成期貨標的物缺失，鄭棉期貨由于沒了可交割的棉花現(xiàn)貨，對棉花現(xiàn)貨的定價作用幾乎喪失。因此，全棉紗和棉花現(xiàn)貨之間相對穩(wěn)定的加工費價差關(guān)系沒有反應(yīng)到全棉紗和鄭棉期貨的價差走勢上，全棉紗和鄭棉期貨之間的價差關(guān)系非常不穩(wěn)定。但是，隨著2014/15年度國家取消棉花收儲，2014年9月以后，鄭棉期貨恢復(fù)了對現(xiàn)貨的價格指引功能，由于全棉紗和棉花現(xiàn)貨的價差基本穩(wěn)定，所以，我們可以考慮用鄭棉期貨對浙紡集團的全棉紗進行虛擬庫存管理。（實際后來從圖表可以驗證大地期貨和浙紡團隊的當初設(shè)想的邏輯合理性，32支全棉紗和鄭棉期貨的價差主要維持在8000—8500元/噸區(qū)間）。

（二）設(shè)計棉紗庫存的套保比例和方向

浙紡集團棉紗常備庫存5000噸，因為考慮到2014/15年度取消收儲改直補后，全球和國內(nèi)棉花供過于求的格局延續(xù)，預(yù)期棉花和棉紗價格將在未來半年內(nèi)不容樂觀，庫存面臨跌價損失風(fēng)險，因此，有必要對常備的棉紗現(xiàn)貨庫存和在途訂單進行全部保值。但是，考慮到浙紡集團是省屬國企的因素，為了能夠穩(wěn)定推進期貨保值業(yè)務(wù)的長期開展，因此前期采取穩(wěn)起步的策略，通過部分套保的嘗試，積累團隊套期保值的運作經(jīng)驗教訓(xùn)，為將來全額套保、虛擬庫存調(diào)節(jié)、基差交易等積累經(jīng)驗。浙紡集團經(jīng)營班子通過討論決定：1、先嘗試對現(xiàn)貨常備庫存的40%比例進行期貨保值操作，也即2000噸；2、前期只對棉紗庫存做賣出保值，暫不建虛擬庫存和不做基差套利，待套保流程熟練運行后再行考慮。

（三）策略分析、執(zhí)行和效果評估

2011/2012-2013/2014年度全球棉花供過于求，代表除中國外的棉花價格的ICE棉花價格從2011年3月的220美分/磅一直滑落到2014年12月的60美分/磅左右，按照現(xiàn)貨升水15美分/磅進口1%關(guān)稅計算，折合國內(nèi)價格11900元/噸。而國內(nèi)棉花由于三年國家收儲，雖然穩(wěn)定了國內(nèi)的棉花種植面積，但是，期間造成內(nèi)外棉價差最高達6000元，嚴重損害了下游紡織行業(yè)的全球競爭力，部分大型紡織廠不僅有1%進口配額的優(yōu)勢，同時還有資金優(yōu)勢，將紗廠外遷到越南、印度、巴基斯坦等國家，以維持在全球紡織行業(yè)的競爭力，但是不具備到國外設(shè)廠實力又無1%關(guān)稅進口配額的中小紡織服裝企業(yè)只能在殘酷的競爭環(huán)境中敗下陣來，大量的企業(yè)迫于政策的不平衡被迫關(guān)停，中國國內(nèi)年度棉花需求從1100萬噸下滑到750萬噸，棉紗從凈出口50萬噸/年到凈進口170萬噸/年。根據(jù)大地期貨和浙紡團隊的分析，2014/15年度，中國國內(nèi)棉花供應(yīng)預(yù)計650萬噸，WTO規(guī)則進口配額89.4萬噸，滑準稅進口預(yù)計60萬噸，實際供應(yīng)量大約800萬噸，而預(yù)計需求750萬噸，因為前期價格預(yù)期下跌，所以期初期末庫存維持平穩(wěn)，則2014/15年度棉花將供過于求，況且還有1100萬噸天量的國儲棉花需要每年部分拋儲出庫。因此，2014/15年度棉花在供大于求的局面下，價格將繼續(xù)尋底。前期大地期貨研究團隊開展了對浙江、江蘇、山東的下游紡織品企業(yè)進行調(diào)研，下游紡企普遍認為中低端的內(nèi)外紗和內(nèi)外棉價格必須相同，才會考慮用國產(chǎn)棉紗。因此，我們預(yù)期，通過棉紗價格的反壓，國內(nèi)的棉花未來將和國外棉花1%關(guān)稅進口價相當，也即ICE60美分/磅對應(yīng)的鄭棉價格11900元/噸附近。

2014年12月，浙紡集團開始在cf1505合約上進行開倉賣出400手（2000噸），均價為13000元，后來在1月底，在13200附近平倉，平均平倉虧損200元/噸，在13400元/噸的價格將空單移到了cf1509合約，然后一直持有。2015年6月底，國儲拋儲消息出來后，大地期貨研究團隊和浙紡團隊經(jīng)過討論，預(yù)期棉花這個時候可能是基本面最壞的時候，同時，我們監(jiān)控到市場上手采棉花倉單現(xiàn)貨銷售的價格一直維持在13500元/噸以上，機采棉的倉單按照現(xiàn)貨價銷售12500元—12800元/噸，現(xiàn)貨有止跌跡象。雖然有部分兵團棉花積壓出現(xiàn)賣棉難，但是通過了解，兵團各師積壓的庫存大部分沒法通過期貨倉單的質(zhì)檢，因此，新疆建設(shè)兵團庫存棉花不能反應(yīng)可交割棉花的供需，兵團最后棉花拍賣的價格不能代表鄭棉期貨的價格。于是浙紡集團貿(mào)易一部決定在7月上旬將cf1509合約的套保空單逐步進行平倉，到2015年7月7日全部平倉完成，平倉均價12500元/噸。該套保方案執(zhí)行完成后，cf1509合約期貨空單平均盈利900元/噸，減去前期cf1505合約的虧損200元/噸，合計盈利700元/噸。期間現(xiàn)貨棉紗從21100元/噸下跌到20400元/噸，基本上棉紗現(xiàn)貨的下跌的虧損和棉花期貨套保盈利持平，避免了2000噸棉紗庫存跌價140萬左右的損失。通過套期保值操作，浙紡集團基本實現(xiàn)了接近所對應(yīng)棉紗現(xiàn)貨頭寸100%的套保率。

期間執(zhí)行過程中，經(jīng)歷過2個月的期貨持倉的浮虧，浙紡團隊上下面臨很大壓力，期貨小組曾在會議討論過是否止損。但是正因為浙紡現(xiàn)貨團隊和大地期貨研究團隊對棉花供需的扎實的基礎(chǔ)研究及推理呈現(xiàn)，堅定了浙紡集團將套保持倉堅持到底的決心。

依托鄭棉期貨，棉紗和鄭棉套利漸入佳境

2015年8月，經(jīng)歷了股災(zāi)后的紡織產(chǎn)業(yè)也面臨著普遍的現(xiàn)金流危機，直到9月傳統(tǒng)紡織行業(yè)旺季，也未見棉花和棉紗需求起色，更不見往年的加庫存的景象。大地期貨研究團隊在鄭商所農(nóng)產(chǎn)品部的帶領(lǐng)下，參加了新疆南北疆棉花產(chǎn)量調(diào)研，回來后建議浙紡貿(mào)易一部按計劃開展新疆棉花現(xiàn)貨業(yè)務(wù)。為此，浙紡集團非常重視，棉花現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的開展，將為棉花期貨和棉紗的套保和對沖鋪墊了一座橋梁。于是，貿(mào)易一部陳經(jīng)理立即從市場上招聘了棉花現(xiàn)貨貿(mào)易經(jīng)驗豐富的團隊。10月份，浙紡貿(mào)易一部、管理部、財務(wù)部一行相關(guān)人員赴北疆拜訪兵團各師和軋花廠，計劃采購高等級棉花。但是2015年新疆產(chǎn)的高等級棉花比較緊俏，大型紡企定向預(yù)定采購，資源比較緊缺，加上對現(xiàn)貨棉花預(yù)期相對悲觀，期貨貼水套保比較難做，考慮到棉花現(xiàn)貨經(jīng)營開局階段潛在的風(fēng)險比較大，浙紡的棉花現(xiàn)貨團隊暫時轉(zhuǎn)回集團優(yōu)勢的棉紗進口和國內(nèi)銷售業(yè)務(wù)。浙紡集團暫時放棄了棉花的期現(xiàn)結(jié)合的機會，但是保留適當?shù)臅r候重啟棉花貿(mào)易和開展棉花期現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的能力，而且棉紗貿(mào)易和鄭棉期貨的套保和基差交易的機會一直沒有放棄。

2015年12月底，鄭棉期貨到了11300元/噸（考慮到平均500元/噸的倉單升水，折合現(xiàn)貨11800元/噸），此時棉花現(xiàn)貨在13000元/噸，期現(xiàn)價差1200元，此時32支普梳紗價格在20150元/噸，期貨折算到現(xiàn)貨后和32支普梳紗價差在8350元/噸，現(xiàn)貨只有在2014年才出現(xiàn)那么高的價差機會，目前在紡織產(chǎn)能過剩的環(huán)境下，高于8000元/噸虛擬紡織廠的加工費用很難維持，浙紡集團貿(mào)易一部和大地期貨研發(fā)部于是召開專題討論，設(shè)計了一個做空紡織廠加工費用的套利方案：將浙紡集團現(xiàn)有的全棉紗線庫存降低2000噸，同時在鄭棉期貨上對應(yīng)買入2000噸棉花，考慮到現(xiàn)貨銷售的時間進度，因此采取分批實施、期現(xiàn)同步的策略。方案設(shè)計完成提交給浙紡集團相關(guān)部門審批通過，立即進入實施。

2016年1月上旬，浙紡集團貿(mào)易一部實現(xiàn)全棉紗降庫存1000噸，同期在鄭棉期貨1609合約上買入1000噸(折合200手)，均價11200元/噸，隨后，棉花現(xiàn)貨和鄭棉期貨價差波動劇烈，32支普梳紗和棉花現(xiàn)貨價差在穩(wěn)步走低。至2月底，棉花現(xiàn)貨和期貨基差最高達到2100元，棉花現(xiàn)貨和32支噴氣紗的價差7050元，考慮到鄭棉期貨倉單的平均升水500元/噸，那么鄭棉期貨1609合約和32支普梳紗的價差約8650元，達到最近3年的高位值。于是浙紡集團一邊加快全棉紗庫存的去庫存，至3月上旬，完成了計劃額度內(nèi)還有的1000噸現(xiàn)貨去庫存的任務(wù)，32支棉紗售價平均19150元/噸，同時在鄭棉期貨1609合約上買入1000噸（折合200手），買入平均成本10400元/噸。4月中旬，鄭棉期貨暴漲，32支全棉紗價格維持在19100元/噸附近，此時棉花期現(xiàn)基差低于500元/噸，考慮到倉單升水500元因素，實際鄭棉期價已經(jīng)升水現(xiàn)貨，而現(xiàn)貨和32支紗價差在7000元/噸附近，意味著鄭棉期貨折現(xiàn)貨和32支全棉紗價差已經(jīng)低于7000元/噸。于是，浙紡集團貿(mào)易一部將2000噸鄭棉期貨1609合約的多單全部平倉，同時現(xiàn)貨市場買入2000噸32支全棉紗。該方案從實施到結(jié)束，時間跨度將近4個月，其中現(xiàn)貨減虧125萬元，期貨端盈利140萬元，合計增加利潤265萬元。

2016年7月初，鄭棉價格在15100元/噸時，32支噴氣紗價格在21500元/噸左右，浙紡集團貿(mào)易一部買入32支噴氣紗1000噸，同時在鄭棉1701合約賣出1000噸；鄭棉沖高到8月初回落至14900元/噸，而那時32支噴氣紗價格在22100元/噸，賣出棉紗每噸平均獲利600元，在鄭棉市場我們平倉市獲利200元/噸。現(xiàn)貨盈利60萬元，期貨盈利20萬元，合計盈利80萬元。

期現(xiàn)結(jié)合，風(fēng)控為先

浙紡集團的期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)能夠順利推進，除了業(yè)務(wù)開展前的制度建設(shè)保障，同時和集團把風(fēng)險控制放在第一位是分不開的。在設(shè)計制度時，浙紡集團對可能產(chǎn)生的風(fēng)險進行分類，根據(jù)不同的風(fēng)險分類進行有針對性地設(shè)計相應(yīng)制度進行控制和解決，并且在實踐過程中進行優(yōu)化和完善。

（一）合規(guī)風(fēng)險控制

由總裁負責(zé)，下設(shè)監(jiān)察管理員，監(jiān)察管理員隨時進行合規(guī)檢查，以確保期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)不觸碰相關(guān)的期貨法律和法規(guī)，同時又滿足集團統(tǒng)一監(jiān)管的要求，保證期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)按照公司通過的方案設(shè)計有序進行。

（二）管理風(fēng)險控制

在業(yè)務(wù)開展前，先進行《浙江省紡織品進出口集團有限公司套期保值業(yè)務(wù)管理制度》，規(guī)范了各崗位的職責(zé)、流程、進行相應(yīng)的授權(quán)，運行過程中對制度和流程進行優(yōu)化完善。期現(xiàn)結(jié)合過程中，重點審查貿(mào)易一部現(xiàn)貨業(yè)務(wù)和期貨業(yè)務(wù)計劃的對應(yīng)狀況，交易員的交易行為和報批的方案是否一致，檢查各部門是否對應(yīng)進行了檔案和交易結(jié)算材料的存檔保存。嚴格規(guī)定保密制度，對于泄漏公司期現(xiàn)結(jié)合頭寸信息對公司造成重大影響的人員，將進行嚴厲追責(zé)。

（三）流程風(fēng)險控制

主要是針對期現(xiàn)結(jié)合執(zhí)行過程中，若出現(xiàn)短期的市場風(fēng)險和環(huán)境風(fēng)險，如果流程反應(yīng)不及時，將可能造成計劃無法順利執(zhí)行或頭寸裸露，由此會帶來巨大的損失。比如2016年11月11日，短期劇烈的市場波動，期貨端容易出現(xiàn)大幅浮虧造成被期貨公司強平，以至于現(xiàn)貨頭寸單獨裸露。浙紡集團當天緊急開了期貨小組碰頭會，考慮到CF1701合約已經(jīng)升水現(xiàn)貨超過1500元/噸，期現(xiàn)價差交割前一定會回歸，因此，當天采取應(yīng)急的保證金打款流程，在期貨公司結(jié)算前入金300萬，保證期貨頭寸能扛住當天晚上的漲停板，保證期現(xiàn)總頭寸的穩(wěn)定，不去賭后市市場的繼續(xù)上漲而現(xiàn)貨頭寸裸露單邊獲利的機會。11月11日晚上，期貨大跌，期現(xiàn)回歸，11月14日，順利實現(xiàn)期貨頭寸的平倉出場，現(xiàn)貨進行平價銷售。

（四）市場風(fēng)險控制

市場風(fēng)險的防控，主要圍繞兩個重點。一是貿(mào)易一部設(shè)置專人進行紡織行業(yè)的市場信息收集、篩選和整理，跟蹤行業(yè)政策、產(chǎn)業(yè)鏈各道的價格、庫存、加工費和期現(xiàn)之間價差變化，防止產(chǎn)業(yè)鏈供需基本面發(fā)生重大變化造成期價短期的沖擊風(fēng)險。二是關(guān)注市場重大的財政、貨幣政策和市場情緒的變化造成短期對棉花期貨的沖擊，及時提前合理安排資金和期現(xiàn)頭寸。